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连平（植信投资首席经济学家兼研究院院长）
随着全球抗疫进程的进一步推进，内外需同步恢复，我国经济运行逐步回归常态。从全球来看，国外需求明显回暖，我国经济的外部环境正在发生积极的变化，但仍应对世界经济复苏带来的不稳定因素保持关注。从国内来看，随着天气转暖和生产活动的正常化，上半年将有望创出本轮经济复苏的高景气度。对应经济运行的常态化，宏观政策可能突出回归常态和稳字当头两大主题。
一、关注世界经济复苏带来的不稳定因素
1. 全球疫情局部分化中整体向好
伴随着各国政府管控疫情政策和疫苗接种面的扩大，世界经济正在由局部性复苏走向整体性复苏，但对中国经济带来的不稳定因素需要引起重视。
2021年一季度，全球疫情整体向好，当日新增病例数从2020年底的74.2万例，下降至一季度末的68.1万例，最低时曾达28.3万例。疫情较于2020年三四季度高峰时期呈现出明显好转态势。与此同时，全球疫苗接种正在提速。2020年末，全球每百人新冠疫苗接种量仅为0.13剂次，到2020年一季度末已上升至7.65剂次，其中欧美等发达国家疫苗接种是拉高全球接种量平均水平的主要驱动力。二季度，随着疫苗接种量的上升，全球疫情有望进一步好转，为世界经济恢复增添确定性。
在全球疫情整体性向好趋势下，地区间疫情发展有一定分化。一方面是欧美等发达国家，受益于自身抗疫资源丰富和疫苗接种速度较快，疫情好转迹象相较于发展中国家更为明确。而巴西、印度等国家于近期出现了较为明显的疫情反弹，每日新增病例速快速上升。另一方面，部分发达国家一季度疫情好转后，放松了对疫情的管控，导致近期疫情反扑迹象明显。
从疫苗接种情况来看，欧美等发达经济体可能于二三季度完成60%人口接种的目标。截止到3月底，美国每百人新冠疫苗接种量为44.93剂次，英国为51.58剂次，法国15.72剂次，德国15.76剂次，均远高于全球平均7.65剂次的水平，而巴西、印度分别为9.01和4.72。欧美等主要经济体的经济率先恢复的确定性较高，而巴西、印度等新兴市场国家的疫情拐点出现可能还需要一段时间。
2. 世界经济复苏正在由局部走向整体
在全球疫情整体向好的背景下，世界经济恢复情况在一定程度上得到改善。2月，摩根大通全球综合制造业和非制造业PMI分别为53.2、52.8，连续八个月站上荣枯线。3月，联合国贸易和发展会议(UNCTAD)发布报告指出，因美国刺激经济措施，美国可能加速复苏，今年全球经济预计将增长4.7%，超过2020年9月预测的4.3%。
2021年1至3月，欧元区制造业PMI分别为54.8、57.9、62.5；美国同期值为58.7、60.8、64.7；日本同期值为49.8、51.4、52.7。发达经济体经济恢复有力地带动了世界经济增长，特别是美国政府刺激政策带动的经济复苏效应。国际市场普遍预计美国二季度GDP的增长值为9.3%。随着拜登1.9万亿美元刺激计划实施，3月美国消费者信心指数跳升19.3点至109.7，为历史最大增幅之一，也是自疫情以来的最高信心水平。未来如果拜登政府2.3万亿美元基建方案落地，美国经济将进一步加快复苏步伐，由此将带动世界经济整体性向好。发展中国家也将受此影响逐步走向复苏。
3. 国际经济环境变化带来四个不稳定因素
从疫苗接种速度来看，二季度至三季度间，中国疫苗接种速度慢于全球主要经济体，可能带来延迟开放的风险。根据英国经济学人杂志的数据，截止到3月31日，中国接种疫苗人口比例仅为7.6%，远低于美国的38.2%，也低于以色列、英国、欧盟等经济体。经济学人智库预计，按照目前的速度，中国至少需要到2022年年底，比其他疫苗接种最快的国家至少晚一年。如果当全球各主要经济体的疫苗接种率达到群体免疫水平，各经济体之间可以相互开放，但中国因接种率偏低不足以支持开放，有可能使中国经济的国际循环在一个阶段内受到抑制。在政策的推动下，二季度中国的疫苗接种速度可能明显加快。
二季度后，世界经济整体复苏提振中国经济的边际效用可能减弱。随着全球经济逐渐出现整体性向好，2020年下半年以来全球对中国制造业产品的强大需求可能会被一定程度的转移或替代。通常，全球经济好转会拉动中国出口，但在2020年却出现了逻辑反常：在世界经济快速衰退过程中，中国出口不仅没有收缩，反而大幅增长，主要是因为全球总体需求收缩速度没有供给能力收缩速度来得快。此时中国门类齐全、强大的工业体系发挥了作用。今年二季度，随着疫情改善，全球供给能力将快速恢复，世界对中国工业产品的需求就有可能会一定程度转移或被替代，从而影响中国出口和制造业增速。
美国经济加速恢复可能引发资本阶段性反流风险。2020年第四季度，我国直接投资顺差和证券投资明显扩大。资本持续的流入，很有可能增大金融市场的脆弱性，在未来某个时间点如果触发资本反向运动，从而引发金融风险。当前，美国经济恢复预期强烈，美债收益率有较大幅度提升，中美十年期国债收益率差已缩小至150个BP左右。随着美国经济的复苏和拜登1.9万亿美元刺激计划实施以及后续可能推出的2万亿美元基建刺激方案，美债收益率或居高难下、或有进一步上行的可能，中美利差有可能进一步收窄，因而不排除在某个点位上触发证券投资项下资本快速回流的可能性。国际金融协会（IIF）数据显示，3月新兴市场投资组合势正遭遇2020年9月以来最大月度资本外流，截至3月26日已有47.9亿美元资本流出。尽管中国经济的基本面向好决定了长期资本将以流入为主，但下一阶段我国资本是否会发生阶段性反流值得高度关注。
美债收益率高企压低全球资产估值，可能推动金融风险的预期传导至国内。伴随拜登已落地的政策和政策预期的推进，金融市场普遍预计美国经济将快速恢复；为控制金融机构风险，美联储补充杠杆率豁免政策退出，推动商业银行阶段性地抛售美债，美债收益率遂持续上行。作为全球金融资产的定价基础，美债收益率上行会压低全球资产估值，形成估值下跌预期，引发金融市场动荡。在我国金融市场开放度不断扩大的条件下，这种估值下跌和恐慌的预期可能会较快传导至国内金融市场，进而降低风险偏好，带来市场不稳定因素。
二、上半年将创出本轮经济复苏的高景气度1. 工业生产保持较快增长势头
虽然受传统季节性和春节效应以及年初局部疫情反弹等因素的影响，年初以来高频数据显示工业生产环比出现季节性减缓，但在内外需的持续恢复和“就地过年”等政策的共同作用下，2021年前2个月的工业增速好于预期。
3月，随着季节性因素的消退和生产活动的趋于常态化，工业生产仍将继续保持较快增长势头。高频数据显示，轮胎和纺织机开工率显著高于前2个月。3月25日，汽车全钢胎开工率78.0%，处于18年8月以来的最高位；汽车半钢胎开工率73.4%，处于19年8月以来的最高位；江浙地区涤纶长丝开工率近94.0%，下游织机开工率75.6%，分别较3月18日上升1.3个和1.5个百分点。在严格的限产令之下，3月的高炉开工率仅为63.12%，较1月65.85%和2月66.07%有较为明显的下降。但截止到3月25日，粗钢和钢材产量仍接近前2个月的水平。3月国内挖掘机市场预估销量67000台，同比增速43.75%，环比显著回升。3月，我国重卡市场预计销售各类车型22万辆左右，环比大幅增长86%，同比大幅上涨83%。根据CME工程机械网数据，3月挖掘机预计销量约7.2万台，同比增长约45.7%。其中，国内预计销量约6.7万台，同比增长约43.8%。3月制造业PMI录得51.9，为一年以来的次新高点，其中生产指数和新订单指数分别比2月高出2.0和2.1个百分点，景气程度显著回升。1-2月企业利润显著回升，同时减税降费有效降低了经营成本，从而能够进一步提升工业企业的生产意愿。预计2021年3月工业增加值增长20%，一季度工业增加值增长30%。
展望二季度，三重因素将利好工业企业经营。一是海外疫苗接种范围扩大，全球经济复苏提速，外部需求有望进一步扩张；二是原材料大宗商品价格短期出现大幅下调的可能性较小，上游产业和原材料加工产业利润有望保持高增长；三是宏观调控政策不会出现急拐弯。
而两方面变化则将对国内工业企业经营产生一定的影响：一是低基数因素将逐步消退；二是海外产能渐次恢复或将挤占国内的出口份额。目前上中下游产业已经全面进入主动补库存阶段，与2019年同期相比利润增速拐点的出现时点也值得关注。由此判断，中游和下游产业利润增速拐点在二季度末至三季度出现的可能性较高，上游产业则相对延后。综上，二季度我国工业生产将继续保持较快增长。但在去年基数逐渐恢复的基础上，增速也将逐月放缓。
2. 固定资产投资步伐加快
2021年前2个月，固定资产投资继续稳步恢复，但不及市场普遍预期，其中三大投资领域的恢复程度也基本符合年前趋势。
目前，2021年专项债的发行工作正在加速推进。今年新增专项债额度为3.65万亿元，1.77万亿元的新增专项债额度已按程序提前下达各地，财政部要求地方尽快将专项债券额度对应到具体项目。3月份，全国地方债发行规模达4771亿元。今年新增专项债将优先安排在建项目和纳入相关规划的国家重大战略任务项目。随着天气好转，建筑工程和搅拌站开工率明显提升，水泥需求也得以迅速恢复。3月第四周，全国重点区域水泥企业平均出货率为81%，环比增加10个百分点，水泥市场需求已进入传统旺季。玻璃价格指数、钢材综合价格指数以及浮法玻璃的产能利用率均普遍高于前2个月。3月建筑业PMI指数环比回升7.6个百分点，显著高于此前5年平均2.26个百分点的增速（剔除2020年）表明投资力度明显加大。
随着3月天气转暖，不利于施工因素消退，短期内房地产开发投资增速或将稳步加快，但考虑到房企融资仍在一定程度上受限，房地产投资继续保持平稳的可能性较大。
年初以来基建投资整体偏弱一方面有专项债新增额度下达较晚的原因，另一方面也有年初气候偏冷、电力供应相对紧张以及2月淡季扰动工程进度等方面因素的影响。随着近期专项债发行的提速以及天气的转暖，或将在短期内对基建投资形成一定提振。
3月全球主要经济体制造业PMI初值普遍好于前值，外需将进一步回暖。2021年1-2月，中国工业利润同比增长达179％。3月中、小企业PMI为51.6和50.4，分别高于2月2.0和2.1个百分点。随着全球经济延续修复进程，后续工业品价格仍有上行空间，叠加基数效应，上半年工业企业利润仍将延续高增长。历史数据显示，制造业企业利润增速变化和固定资产投资增速变化之间相关性接近0.8，因此制造业利润高增长有望拉动固定资产投资尤其是制造业投资增速进一步回升。在以中小规模为主的民企利润进一步改善之下，制造业投资修复有望提速。
综合来看，3月固定资产增速有望加快。预计，2021年一季度固定资产投资增长30%，其中房地产投资增长25%，基建投资增长28%，制造业投资增长30%。
展望二季度，在需求受抑和金融供给平稳的情况下，房地产成交和价格将会有所降温，房地产投资增速将略有放缓。受财政支出结构、项目收益性要求、棚改专项债的分流效应、广义流动性收敛等因素影响，基建投资增速将有所放缓，但受政策提振新基建投资有望加快。外需持续旺盛、制造业企业减税等利好政策加上企业利润强劲将推动制造业投资继续较快增长。考虑到当前企业面临高库存和低周转的情况，制造业投资的上行斜率也会相对温和。
3. 房价涨幅趋于放缓
受房企推盘加速及基数因素影响，一季度住房销售面积较去年同期翻一番，显示出居民购房需求较快释放，房地产行业进入去库阶段。供地“两集中”制度出台，土地市场相对冷清，尤其是二、三线城市土地供应较去年同期缩水三成左右，地价轻微上涨。全国房价表现分化，一线城市二手房价涨幅超过10%，热点城市密集出台政策以求抑制较快上涨的房价。房贷利率小幅抬升，全国首套房贷利率3月份升至5.28%，较2020年末上涨5bp；债券融资在一季度末开始放缓，房企融资环境趋严。预计一季度房地产投资增速可能达到25%。
展望二季度，住房政策将坚持“房住不炒”和“因城施策”两大基调，保持房地产金融政策的“三性”，实施好住房金融审慎管理制度，规范购房行为。逐步建立二手住房成交参考价格发布机制，防止违规资金流入房地产市场。严查经营贷购房、“借名买房”等违规行为，调整限贷、限购政策，超过“三道红线”的房企可能禁止参与土地拍卖。对租赁住房市场则进一步出台积极政策，增加大城市租赁住房用地指标，缓解供需矛盾。
预计商业银行将对房贷投放有所控制，局部地区诸如广州、深圳、杭州、上海等地区居民购房行为回归理性，个人按揭贷款增速料有所放缓。房企则继续贯彻推进推盘、加速回款的策略，土地购置更加精选，加强自身现金流管理能力和融资能力，适当增加直接融资比例。
综合来看，二季度房地产行业景气度将有所降温。房产销售增速逐步回落，土地购置进一步下降，房价环比涨幅逐步放缓，总体可控。考虑到房企对楼盘促销的意愿比较强，房地产施工和竣工领域保持一定活力，建安工程投资保持适度增长。房地产投资增速可能在二季度末回落至15%左右，两年平均增速在8%左右。房价方面，预计新建住房价格涨幅在5%以内，二手房价涨幅在4%左右。
4. 消费复苏将由分化走向全面展开
年初出现反弹的疫情对于整体的消费复苏没有产生太大影响，不过“就地过年”的政策使得1-2月的消费复苏在类别上出现了分化。随着国内疫情反弹的进一步好转以及全国性疫苗注射的深入，消费复苏将由分化走向全面展开。
在高频指数方面，柯桥纺织指数、义乌小商品指数和中关村电子产品价格指数和前2个月相比变化程度不大，表明线上和线下的实物商品销售继续保持稳定。3月非制造业商务活动指数为56.3，较2月上升4.9个百分点，表明服务业扩张有所加快。其中销售价格指数录得52.2，创下一年以来的新高，表明服务性消费在明显好转。
从具体行业来看，餐饮业、住宿业、文体娱乐业、铁路运输业和航空运输业的商务活动指数和订单指数均出现显著回升，但仍未达到疫情前水平。两大因素推动3月机票价格和旅游门票预订明显回暖。一是受到“就地过年”影响，今年过年回家的旅客不足2019年同期的三分之一，所以剩下三分之二的旅客在春节后会陆续回家；二是在全国没有再出现多地疫情反弹的背景下，旅游市场很早就受到清明长假的刺激。3月以来，全国日均航班量超过12300班，是2020年同期的2.3倍，恢复至2019年同期的近九成。2021年清明节假期，全国国内旅游出游1.02亿人次，同比增长144.6%，恢复至2019年同期的94.5%。实现国内旅游收入271.68亿元，同比增长228.9%，恢复至2019年同期的56.7%。2021年3月前三周乘用车零售销量相比2019年3月同期小幅增长3%，但相比1月则下降25%，市场整体销量与旺季还有一定的差距。
综合来看，虽然不列在统计范畴之内，但服务消费的大幅回暖对于实物商品消费依然会有较大的带动作用。预计3月社会消费品零售增长28%，一季度增长30%。
二季度，存在清明、“五一”和端午三个小长假，各地政府将不断推出有关刺激消费、提振消费信心,释放消费需求潜力的政策，长假效应将带动汽车和房地产消费需求明显提升，服装等消费品国产替代效应将发酵，叠加低基数效应，消费全面恢复速度有望得到进一步加快。
5. 出口放缓，进口平稳
2021年3月，全球主要经济体的制造业PMI初值显示扩张程度进一步加大，经济继续快速恢复，需求持续旺盛，对于我国出口仍有较大支撑。3月新出口订单指数为51.2，高于前值2.4个百分点，重返景气区间。
目前，反映国内出口景气度的SCFI和CCFI指数显著下降，而反映全球贸易的BDI指数却大幅上涨，值得关注。随着全球疫情的进一步改善和疫苗注射力度的不断加大，“疫情红利”逐渐减弱，防疫物资和“宅经济”商品需求出现下滑，新兴国家的生产供给能力不断恢复，出口转移情况加剧。同时，“新疆棉花”风波亦或在短期内对我国纺织服装出口带来一定程度的影响。但从中长期来看，如果该事件持续一年，对于我国纺织服装类产品出口可能会造成对欧美日约20%份额的损失，对于整体出口的影响不容忽视。
鉴于基数效应，在3月我国出口增速会有所放缓。世界经济复苏加快带动出口跟着加快的局面可能难以再现。以美元计，3月出口可能增长40%，一季度可能增长30%。
3月制造业和非制造业PMI显示投资和消费的复苏速度均有所加快，表明投资和消费的需求也将进一步释放。3月进口订单指数录得51.1，不仅重回扩张区间，更是升至了近年来的高点。受国际大宗商品价格持续高位运行等影响，3月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为69.4和59.8，高于2月2.7和1.3个百分点。在内需持续旺盛和大宗原材料价格高企的作用下，3月进口有望继续维持较高增速。以美元计，3月进口可能增长25%，一季度可能增长20%。
进入二季度，内外需扩大仍将成为进出口的主要推动因素。“疫情红利”的持续消退，尤其是出口需求转移和供给替代逻辑的进一步确立，叠加大宗商品价格的增长和人民币升值的滞后效应带来的出口企业成本上升，中国出口将会承压，不过近期美元升值有利于出口，出口增长将回归常态化，但短期出现一定波动的可能性犹存。全球经济复苏将继续使得大宗商品价格保持在高位运行，推动进口仍将维持较快增长。
6. CPI均值平稳，PPI可能触顶
一季度CPI同比由负转正，PPI同比增幅扩大，PPI-CPI剪刀差于1月显现。受去年同期猪肉价格的高基数影响，一季度食品价格同比下降明显；且春节错月抬高了1月交通等服务价格，致使本年初核心CPI降幅显著。需求持续改善下原油、铁矿石等大宗商品价格持续上涨，成本传导拉动国内石油化工、金属加工等行业价格攀升。年初寒潮低温天气频发，叠加工业生产增长，用电需求大幅增加，带动煤炭开采和洗选业价格超季节性上涨，后续随天气回暖、用电需求回落价格逐渐恢复。
二季度，生猪供给持续恢复带动价格下行，蔬菜价格波动未突破季节性规律，国际食品价格变动对我国农产品市场影响有限，整体而言食品价格同比仍将保持低位运行。但去年5月前后受短期供给提升影响生猪批发价格一度跌至40元/千克以内，基数效应下二季度食品价格可能达到相对高位。生产复苏、用人需求扩张带动租房市场回暖，原油价格回升、出行频率加大加速交通通信价格同比回正，影视业、旅游业等行业持续升温是二季度非食品价格回正的重要动力。二季度，CPI同比均值可能在1.6%左右。
PPI同比二季度可能达到全年峰值。原油供给加速回升、美国库存超预期增长、原油运输指数恢复常态，油价上涨趋势将遇到顶部压力，预计二季度布油现货价格中轴将在60美元上下。因2020年二季度原油现货价格触底，布油最低达13.8美元/桶，其同比涨幅仍将对PPI同比价格产生强劲推动。在国际大宗商品价格上行的大趋势下，国内重要生产资料如螺纹钢、热轧板、电解铜均出现明显涨幅，中国大宗商品价格指数较年初上涨超10%，生产资料价格指数上涨约6%。在国内外基建投资持续发力的推动下，二季度生产资料价格上涨趋势大概率仍将延续，此轮上涨行情可能延续至二季度末。随着国际主要经济体经济复苏速率边际递减、美元指数走强缓解大宗价格上涨压力，国内生产资料价格有望出现同比高位、环比递减的行情。
7. 总体向好的就业仍存结构性问题
1月城镇调查失业率因季节性效应环比上升0.2%至5.4%，2月则进一步上升至5.5%。得益于“就地过年”的平抑作用，其上升幅度略小于18、19年同期，并未突破预期。3月总体就业形势情况较好，官方PMI制造业从业人员指数录得50.1%，为过去一年内新高，非制造业从业人员指数上升1.3个百分点至49.7%。目前工业企业利润增速较高，生产经营预期指数仍大幅高于长期均值。二季度，随着国内制造业景气度依然较高、消费进一步回暖，固定投资持续增长，叠加第二季度季节性失业的减少，二季度就业情况仍将持续向好。需要注意的是，与官方PMI相反，样本中中小企业占比较多的财新PMI3月就业指数连续四个月位于收缩区间，表明我国就业仍存在企业间、部门间不平衡的结构性问题。
8. 投资和消费尚未恢复至疫情前水平
从当前经济运行趋势来看，3月经济环比保持在正常季节性增长应无悬念。因此，在低基数、生产率加快增长以及出口、工业和服务业强劲复苏的综合带动下，一季度GDP出现两位数增长应无悬念。考虑到3月政府报告将今年GDP增长的预期目标设定为6%以上，因此对每个季度GDP增速进行一定的调整以避免极端高增速出现的可能性较大。预计一季度GDP增长约为18%。
二季度之后，随着经济复苏的进一步推进和基数的逐季恢复，GDP增速也将逐季放缓，二季度仍可能达到二位数增长。
投资与消费较去年相比有显著改善，但与疫情之前的增速相比偏弱一些，投资与消费仍在复苏过程中。根据我们测算，预计到一季度末投资和消费较去年同期，累计同比增长30%左右，参考统计局公布的关于两年平均增速的测算方法，2021年一季度末投资、消费两年平均增速分别为3.6%和2.2%，较2019年一季度末投资、消费累计同比6.3%和8.3%的数据相比仍有较大差距。如果仅比较2021年与2019年一季度当季水平，投资增长7.4%，消费增长4.5%，结合两年的间隔时间，当前投资较2019年末仍有差距，可能接近2019年年末的水平。消费则因疫情冲击，受到的影响更大，需要恢复的时间更久。
三、宏观政策回归常态和稳字当头
鉴于世界经济正在复苏，中国经济景气度提升，宏观政策有必要逐步回归常态。考虑到经济运行中仍有不确定性和不稳定性存在，宏观政策尤其是货币政策需稳字当头，保持对经济恢复的必要的支持力度。
1. 财政政策重点指向公共消费和服务领域
低基数影响财政数据成色，收支盈余助力二季度宏观调控。1-2月财政收支情况反映宏观经济稳中向好，但数据成色有限。在收入端，除个人所得税外，其余主体税种去除低基数影响后增速均明显放缓；房地产交易较为活跃，但城镇土地使用面积面临下降压力。在支出端，财政支出任务明显向地方本级倾斜，中央与地方财政事权与支出责任划分改革初见成效。在结构上，科技、文化旅游体育与传媒、教育、卫生健康等项目上的支出高增速与交通运输负增长形成对比，表明财政支出紧密落实去年底中央经济工作会议和今年“两会”提出的基本要求。
政府工作报告确定的预算赤字率和市场债发行规模，表明2021年财政政策仍将保持较为积极的态势。1-2月一般公共预算账户和政府性基金账户均实现盈余，为二季度宏观政策调控提供了一定的空间。“两会”结束后，经济建设工作将按照既定规划在全国范围内全面有序推进。财政政策的重点预计将从通过基建投资直接拉动经济增长转向效率更高、结构更为灵活、重点更加突出的公共消费和服务领域；同时，通过加大在科技、教育等领域的投入，以及定向实施税收优惠和补贴措施，来促进创新和结构调整，推动实体经济高质量发展。
2. 信贷、社融和M2逐步回归常态水平
2月金融平稳运行，新增人民币贷款1.36万亿，贷款结构保持良好状态；新增社会融资规模1.71万亿元，社融余额增速为13.3%，其中，政府债券融资数量仅为1017亿元。2月贷款和社融数据表明实体经济融资需求保持较为旺盛的状态。伴随国内外疫情防控形势日趋好转，实体经济部门融资需求持续增长态势有望延续。“两会”后，政府债券加大发行力度，3月发行总量超0.97万亿元。在基建、制造业投资需求推动下，非金融企业融资需求依然旺盛，3月发行各类债券数量超过1.3万亿元。以此类推，企业信贷规模也将较为可观，预计将达1.5万亿。房地产市场结构性行情热度不减，预计居民部门信贷将稳中有升。上述因素将有力支撑社会融资增速保持较高水平。预计3月新增人民币贷款为2万亿元，新增社融规模为3.5万亿，对应社融增速为12.5%。一季度累计新增人民币贷款约为7万亿元，累计新增社融规模超过10万亿。二季度金融运行预计将呈现规模环比增加，增速稳中趋降的状态。社会融资需求大概率将保持稳中有升的态势，既不存在春节假期的干扰，又有政府债券发行全面铺开的支撑，信贷数量和结构都将保持良好状态。基数上升的影响将逐步显现，社融增速将平稳回落。
2月M2稳中有升，增速较前值增加0.7个百分点，至10.7%；M1增速降幅明显，主要原因在于春节错月和去年同期企业存款活化以补充短期现金流。二季度，尽管经济增长向好和货币需求增加将支撑M2保持平稳增长，但去年同期增速跳升幅度较大，高基数影响明显。预计3月M2增速将回落至9.4%左右。对比货币供需两端的表现可以看出，一季度货币政策较为稳健，这一状态至少有望保持至二季度。
3. 二季度人民币汇率弹性增强
影响人民币的主要因素包括美元指数、中国经济基本面、货币政策和国际收支情况。二季度，最大的变化可能来自于美元指数的阶段性强势回归。拜登1.9万亿美元刺激计划出台，后续可能再推出2万亿美元基建方案，金融市场普遍预计美国经济将快速恢复，甚至出现过热情况。美元可能阶段性回归强势，美元指数上行，对人民币汇率将形成抑制。随着美国加码联合盟友打压中国的态势明显，二季度人民币汇率走势可能在双向波动中出现阶段性回调，弹性增强。
4. 稳健的货币政策强调灵活精准和合理适度
3月24日，货币政策委员会召开2021年第一季度例会，会议不再提及“保持经济恢复的必要支持力度”和“不急转弯”，改为强调“国内经济积极因素增多”以及“稳健的货币政策要灵活精准、合理适度”。可以认为，国内货币政策目前具有充裕的调控空间，部分表述变化只是货币政策适应新的国内外经济发展环境所做出的正常调整，为向适度偏紧方向变化预留相应的空间。但货币政策的主要目标，包括保持流动性合理充裕，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定，以及继续实施普惠金融和支持中小微企业发展等方面，均未出现明显改变。因此，不宜对货币政策表述的局部变化进行过度解读。
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